黄金飙涨还没看到上限

黄金市场在近几个月内经历了前所未有的上涨，引人注目。COMEX黄金期货在3月录得9.74%的涨幅，4月最高涨幅更是达到了8.86%。黄金飙涨还没看到上限，投资者在金价屡创新高的喜讯中，既兴奋又困惑。

长久以来，黄金定价主要依据美国国债实际利率，其次考虑美元指数。然而，本轮黄金行情与传统基本面出现了背离，其大幅上涨的原因扑朔迷离。黄金定价机制似乎暂时失效，引发了市场观察者的广泛困惑和讨论。

这一轮金价的异军突起，或许可归因于对地缘政治紧张局势下黄金独特避险属性的押注。然而，交易性因素的扰动可能导致短期内黄金价格波动加剧，存在回调风险，但年内整体仍有望保持上行趋势。黄金飙涨还没看到上限。

金价的飙升引起了全球投资者的关注。在2023年11月之前，2000美元/盎司曾被视为黄金难以逾越的价位。然而，自2024年起，黄金轻松突破这一门槛，进入3月后更是如坐火箭般飙升。COMEX黄金期货相继突破2100美元/盎司、2200美元/盎司、2300美元/盎司、2400美元/盎司等多个重要关口，将分析师警告回调风险的声音远远甩在身后。

4月12日，COMEX黄金盘中触及2448.8美元/盎司的历史新高，仅30个交易日内的累计涨幅接近20%。一位国内黄金ETF投资者表示，近期金价涨势迅猛，让他感到“恐高”。

黄金无视美元走强和美债收益率上升，一路狂奔，这与过去二者与黄金价格负相关的定价逻辑相悖。黄金定价之锚的失效，令市场观察者困惑不解。黄金价格由何驱动？新的定价逻辑是什么？这些问题引发了业界的广泛关注和热烈讨论。

深入剖析黄金长期运行逻辑和短期行情诱因，虽然传统逻辑看似无法解释当前的金价走势，但仍然能找到清晰的因果关联。美联储政策预期宽松、美元信用减弱、地缘政治风险等多重因素，使得黄金的配置价值被重新评估。全球官方黄金储备增加、传统买家需求旺盛，以及全球期货市场的强劲购买力，共同推动金价节节攀升。

4月19日，以色列与伊朗的冲突再次搅动金价。COMEX黄金盘中冲至2433美元/盎司，接近前期高点后迅速回落至2400美元/盎司下方，显示出金价波动的加剧。

在金价创下新高之后，华尔街投行继续看涨黄金，甚至指向3000美元/盎司以上。在2400美元/盎司附近徘徊的黄金，还能带给投资者多少想象空间？新高之后是否还会有更高点？

资金通过各种途径涌入黄金市场。国内黄金主题ETF在4月普遍实现了净值与规模的双重增长，多头交易逐渐拥挤。这些黄金ETF年内最大涨幅大多超过15%，部分产品涨幅甚至超过40%。投资者在基金销售平台热烈讨论黄金投资，黄金ETF联接基金的投资账单显示，有投资者在半年内获得了约20%的收益。国内黄金市场热度高涨，助力了首只规模超过200亿的黄金ETF诞生。

与此同时，黄金零售市场也呈现出繁荣景象。4月中旬，国内品牌金店的足金饰品价格飙升至730元/克，较年初上涨了113元，成为消费者热议的话题。上海黄金交易所和上海期货交易所相继对旗下黄金品种采取风控措施。

全球央行持续增持黄金，以中国央行为例，其黄金储备已连续17个月增加。

面对黄金定价逻辑的失效，市场观察者普遍认为传统的黄金定价框架难以全面解析本轮黄金价格趋势。自3月下旬以来，尽管美联储降息预期延后，且经济增长强劲、股市创新高，黄金却与美元和美债收益率同步上涨，甚至不断刷新历史高位，彻底颠覆了黄金与后者负相关的常规逻辑。

高盛、瑞银等投行在其研究报告中均指出，美国实际利率、美元指数等传统黄金定价因素，无法充分解释今年以来金价的快速上涨和巨大波动。东吴证券分析认为，黄金在短短两周内连续突破2200美元/盎司和2300美元/盎司两道关口，是宏观叙事（慢变量）无法解释的现象。

东吴证券进一步解析，持有黄金的成本与美债实际收益率负相关，但持有黄金也有“收益”。近年来，违约、高通胀、地缘政治等风险频发，黄金作为不受主权干扰的安全资产愈发受到资金青睐，投资者在评估金价时越来越重视其安全溢价。此外，在“主权债务—信用货币”体系遭受冲击的背景下，美债已不再是与黄金同等级别的安全资产，越来越多注重安全和稳定的投资者减持美债、转向黄金，从而出现美债收益率与黄金同涨的局面。

黄金价格的影响因素错综复杂，除了美债利率、美元指数外，还包括地缘政治、市场供需、交易行为等。本轮金价的异常表现，可能源于对地缘政治紧张局势的独特押注。

世界黄金协会认为，地缘政治因素和投机性资本流动推动了3月金价上涨。根据其短期金价表现归因模型，“风险和不确定性”及“趋势动能”因素对金价形成提振。随着地缘政治紧张局势涉及多个领域，地缘政治风险指数再度升高。尽管市场情绪高涨，美联储货币政策温和，但美国经济数据意外出现重要交叉，暗示滞胀风险可能上升，为金价提供了支撑。

中信证券则认为，3月以来黄金价格的反常上升，可能是黄金投机交易性因素所致。2月美国制造业PMI数据公布后，美联储降息预期升温，黄金投机性多头持仓快速增加，空头持仓明显减少。

数据显示，截至3月末，COMEX黄金非商业多头持仓较2月末大幅增长23.6%。3月第一周，专业投资者（包括对冲基金）持有的COMEX黄金非商业多头持仓数量大幅增加49200张，散户持有的COMEX黄金非报告多头持仓数量亦显著增加，但同期COMEX黄金商业多头持仓（以商品生产商、贸易商和消费商为主的套期保值者）数量反而下降，表明增加的主要是黄金投机交易性需求。

此外，COMEX黄金期货投机性净多头寸在4月9日当周增加928手至179142手。黄金ETF持仓量从3月起触底回升，环比增加4.71吨。配置型资金的回归成为金价上涨的重要推动力。

记者了解到，国际对冲基金等资管机构近期积极增持黄金，押注其价格走高，反映出这些机构意识到自身对黄金的配置可能不足。一位国际投资机构人士透露，其团队此前因美股走强而将大部分资金投向美股，导致黄金配置比例较低。随着美股回调压力增大和国际地缘政治风险加剧，该机构开始调整投资组合，提高黄金配置比例，以平衡风险并应对可能的市场波动。

另一华尔街对冲基金经理透露，当前金融市场正兴起一股新的政策套利投资热潮。随着市场对美联储降息预期升温，越来越多华尔街投资机构在降息前积极加仓黄金期货多头头寸，期待在低利率环境中获取收益。

一位大宗商品研究员指出，国际对冲基金等资管机构重建黄金期货期权多头头寸，吸引了更多跟风买盘，加速了金价创新高的步伐。逢跌买入的投资者持续获得回报，使得越来越多投资者相信金价上涨的逻辑。

在国盛证券看来，本轮黄金上涨最初由基本面支撑，随后逐渐脱离基本面，最可能的原因是交易性因素主导，即破新高后的动量效应和“逼空”效应。

投机性资本的涌入推动黄金价格持续走高，反映出投资者对美元信心的微妙变化，以及对全球经济波动升级和金融市场潜在危机的警惕与担忧。

面对金价屡创新高，越来越多投资者开始关注黄金投资。高盛、瑞银、美银等多家华尔街投行近期上调了金价预期，其中高盛将年底价格预测上调至2700美元/盎司，瑞银预计年底金价将达到2500美元/盎司，美银则预计到2025年黄金价格将上涨至3000美元/盎司。

4月12日，COMEX黄金经历“过山车”行情，盘中冲高后迅速跳水，勉强守住2360美元/盎司关口。此后几个交易日，多空双方在2400美元一线展开激烈争夺。截至4月18日，COMEX黄金收盘价为2394美元/盎司。

国泰君安期货提醒，短期上涨情绪可能告一段落，黄金或将面临震荡回调，上涨速率将明显放缓。国盛证券认为，考虑到地缘政治等不确定性加大以及货币超发的大背景，央行购买黄金可能仍是大趋势。因此，在交易性因素影响下，短期黄金价格波动可能加大，存在回调风险，但年内整体仍偏向看多。

瑞士百达财富管理货币策略师陆奕轩认为，传统黄金买家和全球期货市场的潜在强劲需求为金价提供支撑。短期内，金价波动性可能增加，但不一定导致价格上涨